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Cyprien Boganda

L’empire du cash

Comment les fonds d’investissement rachètent le monde

Fabrication numérique : Le vent se lève...

Conception de la couverture : Frédéric Brat/Agence Tyméo

Tous droits réservés
© Les Éditions de l’Atelier/Éditions Ouvrières,
Ivry-sur-Seine, 2022
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ISBN : 978-2-7082-5480-0

Sommaire

Introduction. L’art de faire fortune avec l’argent des autres

La tyrannie du cash

Les vrais visages de la finance

Quelques fonds d’investissement emblématiques

Chapitre 1. Aux origines du capital-investissement

Georges Doriot, naissance d’un mythe moderne

Les fantômes de la Seconde Guerre mondiale

Le temps des prédateurs

En France, un développement sur fond de virage idéologique

Chapitre 2. Pillages en bande organisée

« Je travaille à la Kalachnikov »

Chasseurs de dette

« Ils ont réussi à détruire la joie d’aller travailler »

La crise du Covid, une affaire en or ?

Des montages fiscaux très opaques

Chapitre 3. À l’intérieur de la machine

« Je ne pouvais pas continuer à bosser là-dedans... »

« Les patrons, j’en ai virés beaucoup »

La valse des milliards

Au cœur des réseaux de pouvoir

Un patron philanthrope

Un des hommes les plus puissants de la planète

Chapitre 4. Entre les fonds et le monde politique, des relations incestueuses

Financer des campagnes présidentielles

Emmanuel Macron, meilleur ami des fonds d’investissement ?

Gros salaires contre influence

Un VRP nommé Bill Clinton

« C’est l’homme qui nous a détruits »

Chapitre 5. Les nouvelles frontières de l’empire

Le sport, nouvelle poule aux œufs d’or ?

Un fonds vautour entre dans la danse

Razzia sur le logement

Quand les locataires se rebiffent

Les nouveaux quartiers, cibles de choix

Main basse sur la santé

Les morts de la financiarisation

Chapitre 6. Une pieuvre au cœur de l’économie mondiale

Un empire à 4 400 milliards de dollars

Création de valeur, destruction d’emplois

Les nouveaux créanciers du monde ?

La folie des LBO

Chez Picard, le festin des actionnaires

Le scandale Toys’R’Us

L’ombre des subprimes

Conclusion. Libérer les entreprises de l’influence des fonds

Désintoxiquer l’économie

Financer autrement

Glossaire

Introduction
L’art de faire fortune avec l’argent des autres

Qu’y a-t-il de commun entre un club de football français, une maison de retraite perdue dans la campagne américaine et un immeuble de logements sociaux en plein cœur de Barcelone ? Réponse : tous sont susceptibles de tomber un jour ou l’autre dans l’escarcelle de fonds d’investissement... si ce n’est déjà fait. Pour ces mastodontes de la finance, notre monde est un gigantesque hypermarché à ciel ouvert. Et les entreprises, cliniques, réseaux de distribution d’eau, biens immobiliers ou aéroports sont autant de « cibles » à acquérir, d’investissements à faire fructifier, d’« actifs*{1} » à convertir en source de profit avant de les revendre.

Depuis trente ans, les fonds d’investissement font leur marché à travers la planète. Leur empire était évalué à 4 400 milliards de dollars en 2020, soit près de deux fois le PIB français. Pourtant, ces fonds restent inconnus du grand public et leur fonctionnement semble nimbé de mystère. Comment gagner énormément d’argent lorsqu’on n’en possède pas soi-même ? En utilisant celui des autres. Voilà, ramené à sa plus simple expression, le mode de fonctionnement d’un fonds d’investissement. Comme il n’a pas d’argent, le fonds va en chercher auprès de riches clients – banques, compagnies d’assurance, grandes fortunes... – afin de l’investir dans des entreprises, pour une durée moyenne de cinq ans. Objectif : faire fructifier ces investissements dans l’intention de revendre ses parts au prix fort. Ensuite, le fonds distribue à ses clients 80 % des bénéfices réalisés et empoche le reste.

La tyrannie du cash

Dans l’univers feutré de la finance, on préfère user d’euphémismes plutôt que de dire la vérité nue. L’activité qui consiste à entrer au capital d’entreprises non cotées en Bourse dans l’espoir de réaliser une juteuse plus-value à la revente est désignée sous le terme neutre de « capital-investissement* », private equity en anglais.

Les acteurs du secteur pratiquent de manière intensive la technique du « LBO* », pour leverage buy-out, ou rachat par endettement. Nous définirons précisément cette méthode, mais disons pour résumer qu’il s’agit d’acquérir une entreprise par le biais d’un emprunt, en espérant que l’activité de la société rachetée permettra ensuite de dégager suffisamment de « cash » (liquidités) pour le rembourser. Le risque pour l’entreprise est évident puisque son endettement augmente dans des proportions parfois vertigineuses.

Cette obsession pour le cash n’est pas une vue de l’esprit, les professionnels la revendiquent même avec une franchise décapante. Noël Goutard ne donnait pas dans la langue de bois. Ce « grand patron » français, mort en 2020 à l’âge de 89 ans, a régné sur l’équipementier automobile Valeo pendant treize ans, avant d’intégrer comme associé le fonds d’investissement LBO France, de 2000 à 2006. Au cours de sa carrière, il a souvent défendu les « vertus » d’un management à la dure, quitte à malmener ses équipes{2}. En janvier 2007, dans le cadre d’un séminaire parisien très justement intitulé « LBO : le management par la tyrannie du cash », il donnait la marche à suivre pour réaliser un bon investissement{3}.

Les questions que je me pose sont extraordinairement simples : est-ce que je comprends l’industrie ou le business ? [...] Est-ce qu’il y a un bon management ? [...] Et troisièmement, à coup sûr, est-ce que ça produit du cash ? [...] Le cash est le dénominateur commun : quand je parle de cash, tout le monde comprend. [...] Il y a un solde positif ou pas, il y a de l’endettement ou pas, c’est comme le budget familial : tout le monde comprend. Le cash représente donc effectivement une tyrannie qui est imposée aux sociétés de gestion par les investisseurs qui attendent du cash en retour. Mais il faut aussi du fun : pour prendre un peu de plaisir et bien dormir la nuit, il faut faire de la stratégie, il faut avancer et progresser sans relâche.

Du « cash » et du « fun », donc... Mais pas pour tout le monde. Pour transformer les entreprises en machines à profits, les fonds n’hésitent pas à user de méthodes expéditives : licencier des salariés, fermer une usine ou évincer un patron peu coopératif fait partie de leur arsenal. Par ailleurs, l’endettement qu’ils génèrent pour racheter une proie est plus qu’une ligne supplémentaire dans un bilan comptable : c’est un outil politique par lequel les fonds imposent une discipline de fer à l’entreprise rachetée, alors sommée d’adapter son management et sa gestion aux nouveaux impératifs de remboursement.

En France, les entreprises victimes de ces agissements se comptent par dizaines. Entre 2020 et 2021, pas moins de trois cas emblématiques ont défrayé la chronique : le dépôt de bilan de Courtepaille (4 000 salariés), chaîne de restaurants fragilisée par trois LBO* ; la faillite d’Office Depot (1 500 salariés), entreprise de fournitures de bureau passée sous les griffes d’un fonds allemand, Aurelius ; et la liquidation de Vivarte, ancien fleuron du textile français, essoré par une nuée de fonds d’investissement.

Nous reviendrons sur l’histoire de Vivarte, emblématique à plus d’un titre. Mais ces trois exemples présentent au moins un point commun : à chaque fois, des entreprises florissantes ont périclité en raison d’un manque cruel d’investissement pour préparer l’avenir, leurs propriétaires préférant remonter des dividendes plutôt que de développer l’outil de travail. Prenons le cas de Courtepaille. Depuis 1961, plusieurs générations de Français ont poussé les portes de ces restaurants de grillades situés en bordure d’autoroute, surmontés de toits de chaume. L’ambiance familiale revendiquée en salle ne dit rien de ce qui s’est joué dans les arrière-cuisines : depuis 2000 et son acquisition par le fonds d’investissement Barclays Private Equity France, l’entreprise vit au rythme de ses rachats successifs, réalisés le plus souvent par endettement. En 2005, elle est cédée au fonds tricolore ING Parcom, qui la revend à Fondations Capital, puis elle atterrit entre les mains du Britannique ICG.

À l’été 2020, c’est le dépôt de bilan. La faute à la pandémie de Covid qui a pesé sur les résultats ? Oui, mais pas seulement. À l’époque, un syndicaliste nous racontait, sous couvert d’anonymat :

Nous payons le sous-investissement chronique d’un actionnaire qui a maintenant envie de se débarrasser de nous. Depuis son arrivée, ICG a injecté 5 à 6 millions d’euros par an dans la boîte, soit l’équivalent de ce que l’État nous versait en CICE (crédit d’impôt compétitivité). Autrement dit, ils n’ont rien mis de leur poche ! Conséquence du sous-investissement, nous avons pris un retard dramatique par rapport à nos concurrents... Certains bâtiments, vieux de quarante ans, sont encore « dans leur jus »{4}.

Un ancien cadre dirigeant de Courtepaille, tout aussi remonté, nous a confié :

C’était une boîte magnifique, mais elle a été bousillée par les LBO. Prenez l’exemple du fonds ING Parcom, qui était aux commandes entre 2005 et 2010. À l’époque, l’entreprise marchait très bien, et ils l’ont revendue [en 2011] à un autre fonds, Fondations Capital, pour 250 millions d’euros. Tout le monde savait à l’époque que ce montant était délirant. Fondations Capital a dû réendetter la boîte pour signer le chèque... Il était évident que Courtepaille ne pourrait jamais dégager suffisamment de bénéfices pour rembourser. Le business plan était irréaliste{5}.

Cinq ans après le rachat, la dette de l’entreprise frôlait les 200 millions d’euros...

Le sort de Courtepaille s’est joué à la barre d’un tribunal de commerce, en septembre 2020. L’entreprise a été rachetée par Buffalo Grill, lui-même aux mains d’un fonds d’investissement britannique, TDR Capital, pour la modique somme de 17 millions d’euros. Ou comment racheter un de ses concurrents directs pour une bouchée de pain. Cette bonne affaire a, comme souvent, sa part sombre : le rachat prévoyait le licenciement de 264 salariés{6}.

En France, chaque année, plus de 200 entreprises subissent un LBO{7}. Il est évident que tous ces rachats ne conduisent pas à la même déroute que celle qu’a connue Courtepaille, la plupart de ces entreprises affichent même de bons résultats. Néanmoins, la « tyrannie du cash » a bel et bien un coût social. Écoutons ce qu’en disait, en 2007, Noël Goutard :

Très souvent, le LBO se traduit par des restructurations et des licenciements, dans le cadre d’une meilleure gestion du bilan et du compte d’exploitation, et le personnel et les syndicats souffrent parfois énormément. [...] Mais, en même temps, comment s’élever contre un système qui se traduit, in fine, par une bien meilleure gestion des entreprises, par une production de richesses importante, par un retour sur investissement et des résultats taxables impressionnants{8} ?

Au diable la sensiblerie, donc, puisque l’ensemble de l’économie en profite... Nous tenterons d’évaluer, dans ce livre, la pertinence de cet argument commode, chiffres à l’appui.

Les vrais visages de la finance

Au numéro 345 de Park Avenue, l’une des artères les plus huppées de New York, se dresse un imposant building de verre et d’acier. Ce gratte-ciel sans charme particulier, semblable à des milliers d’autres, abrite le siège du plus puissant fonds d’investissement de la planète : Blackstone. À l’intérieur, un petit groupe d’individus prend des décisions dont les répercussions se font sentir à l’autre bout du monde, sous la houlette de son dirigeant, Stephen A. Schwarzman. En un an, ce dernier gagne l’équivalent de 4 000 années de SMIC, soit 76 millions d’euros de rémunération, hors dividendes{9}. Le fonds règne sur un océan d’actifs*, comprenant entreprises, logements, bureaux, participations* dans le secteur du pétrole et de l’eau, etc.

Blackstone est né en 1985, à l’époque où s’écrit la légende dorée du private equity*. Le président Ronald Reagan déroule alors sa « révolution conservatrice » construite à partir d’une poignée d’idées fortes : une foi quasi religieuse dans les vertus du secteur privé, censé assurer la prospérité du peuple américain, doublée d’une aversion tout aussi profonde pour les syndicats et l’État. Durant cette décennie où le « business » est roi, où la fiscalité et les régulations pesant sur les entreprises fondent comme neige au soleil, les premiers fonds d’investissement modernes voient le jour. Et débutent leur ascension. En 2019, l’ensemble des fonds employait environ 9 millions de salariés aux États-Unis, à travers les entreprises qu’ils contrôlent{10}. En Europe, ce chiffre atteindrait 12,2 millions de personnes, soit l’équivalent d’un pays comme la Suède{11}.

Leur fringale d’acquisitions n’épargne aucun secteur : PME, immeubles, maisons, infrastructures, cliniques, clubs de rugby ou de foot, aéroports...

En France, le capital-investissement* se développe durant les années Mitterrand (1981-1995), sur fond de désengagement de l’État de la sphère économique. Un groupe a joué – et joue toujours – un rôle efficace dans cette implantation : France Invest, qui regroupe les poids lourds français du secteur, mène un lobbying intensif auprès des pouvoirs publics. L’association cherche également à promouvoir son activité en organisant régulièrement des déjeuners dans les salons du luxueux Pavillon Gabriel, dans les jardins des Champs-Élysées, où sont conviées des personnalités influentes. En 2019, on pouvait par exemple y croiser un ancien directeur du quotidien Le Monde (Éric Fottorino), un grand dirigeant patronal (Geoffroy Roux de Bézieux) ou un ex-ministre du Budget (Éric Woerth). Ces activités se doublent d’une production scientifique qui vise à la fois à gommer la brutalité sociale dont les fonds peuvent faire preuve, et à mettre en valeur des retombées économiques largement contestables. Sous le quinquennat d’Emmanuel Macron, ancien banquier d’affaires acquis à la cause du private equity, France Invest a bénéficié d’une oreille attentive, comme nous le verrons dans ce livre.

Au fil des ans, leur poids économique a rendu les fonds incontournables. Les grands dirigeants de la planète n’hésitent plus à leur dérouler le tapis rouge, dans l’espoir qu’ils fassent pleuvoir des milliards de dollars sur l’économie. Mais cette emprise grandissante inquiète aussi. Syndicalistes, chercheurs ou ONG s’alarment du pouvoir excessif de ces mastodontes, capables désormais d’influencer le quotidien de millions d’individus : les fonds peuvent fermer une usine d’un trait de plume, alimenter la flambée des prix de l’immobilier ou peser sur les politiques fiscales des États. La multiplication de montages de type LBO* contribue à augmenter l’endettement des entreprises, dont le niveau atteint des sommets vertigineux. Surtout, par les techniques qu’ils déploient, par leur propension à transformer n’importe quelle « cible » en source de profits, les fonds d’investissement contribuent à accélérer la marchandisation du monde.

En janvier 2012, lors d’un meeting au Bourget, un candidat à la présidentielle, nommé François Hollande, se lançait dans une tirade passée depuis à la postérité : « Je vais vous dire qui est mon adversaire, mon véritable adversaire. Il n’a pas de nom, pas de visage, pas de parti [...] et pourtant il gouverne. Cet adversaire, c’est le monde de la finance. » Lancée en guise d’attaque, cette tirade est une esquive. Désincarner son ennemi avant la bataille est un prélude au renoncement : comment lutter efficacement contre un monstre impalpable ? Comment donner à voir ce que l’on ne peut même pas nommer ? Pourtant, les agents de la financiarisation ne sont pas des entités abstraites et « sans visage ». Nous verrons dans ce livre que les fonds d’investissement sont dirigés par des individus de chair et de sang, prêts à tout pour accroître leur empire.

L’objectif de cette enquête n’est pas de porter un regard moralisateur sur les pratiques des fonds, mais bien de comprendre. Il s’agit de faire la lumière sur les agissements de mastodontes qui aiment à se dépeindre en sauveurs de l’économie alors que, bien souvent, ils en sont les parasites. Nous sommes partis à la rencontre de ceux qui opèrent dans ces fonds, pour cerner leurs motivations et analyser leur idéologie. Nous avons donné la parole à ceux qui subissent au quotidien les effets de leur emprise – salariés, syndicalistes, locataires, contribuables... – et qui tentent d’y résister, partout dans le monde. D’une certaine façon, une partie de notre avenir dépend de l’issue de ce combat.

Quelques fonds d’investissement emblématiques

Siège

Création

Dirigeant

Actifs* sous gestion (fin 2020,
en Mds euros){12}

Blackstone

New York

1985

Stephen A. Schwarzman

548

Apollo

New York

1990

Marc Rowan

403

KKR

New York

1976

S. Nuttall et J. Bae

309

Bain Capital

Boston

1984

Stephen Pagliuca

133

Oaktree

Los Angeles

1995

Jay Wintrob

131

Ardian

Paris

1996

Dominique Senequier

89

Tikehau

Paris

2004

M. Chabran et A. Flamarion

28,5

Eurazeo

Paris

2001

Virginie Morgon

22

PAI Partners

Paris

2002

Michel Paris

14

Chapitre 1
Aux origines du capital-investissement

C’est une histoire qui n’est pas enseignée dans les manuels scolaires. Qui sait, aujourd’hui, que le pionnier du capital-investissement* était un Français à la mine soignée, soupçonné d’avoir travaillé avec les nazis pendant la Seconde Guerre mondiale ? Et que le leveraged buy-out moderne (LBO*, ou rachat avec effet de levier) a été inventé aux États-Unis, dans les années 1950, pour racheter une compagnie maritime ? L’origine des fonds d’investissement est peu étudiée, de même que la manière dont ils ont conquis une partie de l’économie. Pourtant, ces géants financiers ne sont pas des créations spontanées du capitalisme, et leurs pratiques n’ont rien de « naturel » : elles ont été forgées par des individus – hommes d’affaires, avocats, anciens banquiers –, et se sont épanouies dans un contexte idéologique particulier, celui du néolibéralisme débridé des années 1980. Voici comment.

Georges Doriot, naissance d’un mythe moderne

La presse américaine le classe régulièrement parmi les personnalités les plus influentes de l’histoire des entreprises, au même titre que l’industriel Henry Ford ou le géant du divertissement Walt Disney{13}. Théoricien du management, cofondateur de l’Insead (Institut européen d’administration des affaires), ancien officier de l’armée américaine, Georges F. Doriot est célébré comme l’un des pères du capital-investissement* ou private equity. Pourtant il fait figure d’inconnu de ce côté-ci de l’Atlantique.

Doriot voit le jour à Paris le 24 septembre 1899. Son père, ancien mécanicien chez Peugeot, est un pionnier de l’automobile hexagonale : il pilote les premières voitures à moteur, à l’époque où faire un Paris-Brest par la route relève encore de l’épopée. Au contact de son glorieux aîné, le jeune homme ne tarde pas à se passionner pour les théories de l’organisation du travail. Au lendemain de la Première Guerre mondiale, son père lui conseille de traverser l’Atlantique pour poursuivre ses études aux États-Unis, laboratoire du management moderne, où Henry Ford a introduit dans ses usines la douloureuse « révolution » du taylorisme.

Georges Doriot débarque au pays de l’Oncle Sam en 1921, bien décidé à entrer au prestigieux Massachusetts Institute of Technology (MIT). Un ami de son père a glissé dans sa valise une lettre de recommandation auprès d’Abbott Lawrence Lowell : ce dernier n’a pas grand-chose à voir avec le MIT, mais il possède une place enviée au sein de l’élite de la côte Est, puisqu’il dirige l’université d’Harvard depuis 1909. Lowell conseille au nouvel arrivant d’intégrer son université ; Doriot en ressort un an plus tard nanti d’un MBA{14} en management et comptabilité industriels.

Après un passage dans le privé, le jeune homme est rappelé par un de ses anciens professeurs qui recherche des enseignants capables de mêler théorie et pratique dans leurs cours. Doriot commence alors une longue carrière à Harvard (1929-1966), en tant que professeur de management industriel, qui lui vaudra la reconnaissance de ses pairs. En quelques années, sa dégaine de gentleman à la française – costume soigneusement taillé, pipe au bec et accent parisien – devient presque aussi célèbre que le contenu de ses cours.

Pour juger de l’empreinte laissée par Doriot dans l’université, il suffit de lire la biographie dithyrambique que lui consacre Harvard :

En tant que professeur à Harvard Business School pendant quarante ans, Georges Frédéric Doriot a inspiré et formé plus de dirigeants d’entreprises américaines que n’importe qui d’autre. Au total, 7 000 étudiants en MBA ont suivi ses cours. Nombre d’entre eux, qui ont résisté aux rigueurs de son enseignement, lui ont su gré par la suite. Certains se sont retrouvés à la tête d’entreprises telles qu’American Express [moyens de paiement], Cummins Engine [fabrication de moteurs], Ford Motor Company [automobile] et Levi Strauss [vêtements]{15}.

Les biographies de Doriot citent des témoignages d’anciens élèves, qui ne lésinent pas sur l’hyperbole. « C’était presque comme connaître quelqu’un de la trempe de Beethoven ou Einstein », résume l’un d’entre eux, encore sous le charme{16}.

Le contenu théorique de ses cours, caractérisé par un goût prononcé pour l’enquête de terrain et l’étude de cas concrets, ne suffit pas à expliquer l’aura émanant de l’enseignement de Doriot. C’est probablement autant sa force de persuasion que sa foi inébranlable dans l’esprit d’entreprise qui participent à la construction du mythe.

Les archives de Harvard regorgent de citations de Doriot, qui appartiennent au répertoire typique du « self-made-man » à l’américaine, entre lieux communs et glorification de l’esprit entrepreneurial. En voici un petit florilège : « Un homme courageux est un homme qui fait quelque chose de courageux quand personne ne le regarde. » « Vous n’irez nulle part si vous n’inspirez personne. » « Souvenez-vous toujours que quelqu’un, quelque part, est en train de fabriquer un produit qui rendra le vôtre obsolète{17}. »

Mais Doriot n’est pas qu’un théoricien. S’il fait figure aujourd’hui de pionnier, c’est avant tout pour le rôle qu’il a joué dans le développement du capital-risque, ou venture-capital en anglais. Cette activité consiste à entrer au capital de jeunes entreprises prometteuses afin de fournir les liquidités nécessaires à leur démarrage, dans l’espoir de revendre ensuite ses parts lorsqu’elles seront devenues profitables. Dans les années 1940, aux États-Unis, les opérations de ce type restaient marginales, pratiquées majoritairement par quelques richissimes familles de la côte Est, comme les Rockefeller.

Fort de ses contacts dans les milieux d’affaires et universitaires, Georges Doriot crée en 1946 l’American Research and Developement Corporation (ARD), l’une des toutes premières sociétés de venture-capital privées modernes. Le Français s’entoure de Ralph Flanders (président de la Réserve fédérale bancaire de Boston et sénateur républicain), Karl Compton (scientifique et président du MIT) et Merrill Griswold (financier de Boston).

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