Chapitre 1

Dépolitiser la monnaie

LA VALEUR DE LA MONNAIE

La stabilité monétaire tient une place très importante dans le schéma de pensée néolibéral. Les néolibéraux estiment que le maintien de la valeur de l’argent est indispensable dans la mesure où, pour eux, le fonctionnement de l’économie repose sur la capacité des ménages et des entreprises à planifier leurs comportements. Cette planification suppose que chacun puisse calculer les effets de ses décisions. Sans unité de valeur stable pour exprimer la valeur, la capacité d’effectuer des calculs pertinents est compromise, ce qui nuit à la prise de décision et au bon fonctionnement de la société dans son ensemble.

La monnaie est une institution difficile à appréhender pour le grand public. Chez les économistes, sa définition et sa nature donnent lieu à de nombreux débats. Sans entrer de manière approfondie dans les controverses qui traversent les théories monétaires, il convient, dans un premier temps, de rappeler quelques caractéristiques de la monnaie et les principaux enjeux qui y sont associés. Cela permettra, dans un second temps, d’expliquer la manière dont les néolibéraux appréhendent cette question.

L’économiste Michel Aglietta le rappelle très clairement : « toute monnaie est une dette1. » Et il est vrai que toute monnaie, par définition, dispose d’un pouvoir d’achat, ce qui signifie un pouvoir de convertir son argent en marchandises. La monnaie exprime une promesse particulière, celle de pouvoir être remboursée en nature. Acheter, c’est solder cette promesse ; accumuler de la monnaie, c’est accroitre la dette que la société contracte envers l’épargnant.

Le pouvoir libératoire de la monnaie est le fait de son cours légal, ce qui signifie que la monnaie ne peut être refusée comme paiement sur son territoire d’émission. La monnaie est donc une institution sociale ; elle est liée à la collectivité qui l’émet et en garantit l’acceptation. Pour l’anthropologue David Graeber, la monnaie telle que nous la connaissons a historiquement émergé du fait des États et dans le cadre de l’instauration d’un système fiscal2. Elle représente « un rapport de l’individuel au collectif3 », écrit encore Aglietta.

À l’instar des autres types de dette, la monnaie repose sur la confiance qu’éprouve son détenteur envers sa capacité à pouvoir être effectivement convertie en marchandises. Car si l’acceptation des paiements en monnaie est garantie par la loi, le taux de conversion de cette monnaie, donc sa valeur, est pour sa part incertain.

Le problème posé par le taux de conversion de la monnaie en marchandises est au cœur des questions monétaires. Pour le comprendre, il suffit de rapprocher deux données : le montant cumulé de l’épargne d’un côté, et la production annuelle de richesses monétaires de l’autre. Dans la plupart des économies développées, la somme des créances détenues par les agents économiques – qui est aussi égale à la somme des dettes – représente trois à quatre fois le produit intérieur brut (PIB)4. Cela signifie que, si tout le monde devait solder son épargne et la dépenser, il faudrait que le système économique puisse mettre sur le marché l’équivalent de trois ou quatre années de production nationale. C’est une chose tout à fait impossible.

L’entièreté de l’épargne d’un pays n’est cependant pas disponible pour des achats, car la plupart des dettes ne sont pas exigibles immédiatement. Seule une partie de l’épargne, celle qui est dite liquide, peut être effectivement dépensée à tout moment. Outre les stocks de pièces et de billets, il faut inclure dans cette catégorie le montant des comptes courants et de certains comptes d’épargne.

Au sein de la zone euro, le montant total de l’épargne mobilisable sans délai était d’environ 14 700 milliards d’euros fin 20215. Dans ses prévisions de début d’année6, la Commission européenne prévoyait, pour la zone euro, une croissance du PIB de 4 % en 2022, ce qui correspond à une production de richesse dont la valeur est d’environ 12 800 milliards d’euros7. Il serait donc impossible, pour les Européens, de dépenser, en quelques semaines, ou même en quelques mois, le montant total de cette épargne liquide. La quantité de richesses disponibles à l’achat serait largement insuffisante.

Que se passerait-il si, pris d’une soudaine frénésie, les Européens décidaient de dépenser en deux semaines, non pas toute l’épargne disponible, mais moins de 15 % du total, soit 2 000 milliards d’euros ? Cela reviendrait à demander aux entreprises de mettre sur le marché huit fois plus de biens achetables que la consommation habituelle8. On constaterait rapidement des pénuries, car il est bien sûr impossible de multiplier par huit l’offre moyenne de l’ensemble des biens de consommation. Les restaurants seraient débordés, les cinémas pleins, et les producteurs automobiles se trouveraient incapables de fournir leurs concessionnaires en véhicules neufs. Devant les étals vides des magasins, la promesse de la monnaie, son pouvoir d’achat, serait rompue. On chercherait à importer davantage, mais à coût élevé, en affrétant spécialement des camions, navires et avions-cargos. Mais il n’y aurait pas assez de véhicules, ni de chauffeurs. À court et moyen terme, les entreprises seraient poussées à augmenter leurs prix pour limiter les pénuries. Ainsi, l’inflation contribue à corriger le déséquilibre entre offre et demande par la dévaluation du pouvoir d’achat de la monnaie susceptible d’être mise sur le marché.

Une autre façon de répondre aux pénuries ne serait-elle pas, tout simplement, que les entreprises augmentent leur production ? Augmenter la production suppose de recruter du personnel et de faire des investissements productifs. Cela n’a de sens que si les entrepreneurs prévoient que les achats se maintiendront dans la durée. On pourrait croire cette prévision absurde. En dépensant autant, les consommateurs se trouveront vite à court d’épargne. Mais, en réalité, contrairement à ce que nous dicte l’intuition, il serait théoriquement possible qu’une hausse des achats se maintienne sur une longue période. En effet, huit fois plus de dépenses de la part des ménages se traduirait forcément par huit fois plus de revenus pour les commerçants et pour l’ensemble de l’économie. Or, une partie de ces revenus ont vocation à être épargnés. Ainsi, en puisant dans leur épargne, les consommateurs n’épuisent pas nécessairement le stock d’épargne global.

En pratique, cependant, il serait impossible de maintenir durablement une multiplication par huit des achats des ménages. Pour que la production augmente, il faut qu’il y ait de la main-d’œuvre disponible et qualifiée à recruter ; il faut aussi qu’il y ait des matières premières à transformer et de l’énergie en abondance. Ce n’est pas le cas, et ce sera sans doute de moins en moins le cas à l’avenir en raison de la difficulté croissante dans laquelle nous nous trouvons pour extraire toujours plus de ressources naturelles. Ainsi, même s’il était possible, sur le papier, de multiplier par huit les dépenses et les recettes, il ne le serait pas de multiplier par huit la production de l’économie réelle. Les producteurs seraient très vite confrontés à de sérieux goulets d’étranglement. On en revient au scénario de la pénurie et de l’inflation.

Dans une proportion bien moindre, c’est une séquence similaire qui affecta l’économie mondiale à partir de l’été 2021. Durant la crise du covid, de nombreux pays furent contraints, afin de limiter la propagation de la pandémie, de fermer des lieux de socialisation et de suspendre une partie de l’activité économique, en particulier commerciale. Pour compenser l’effondrement des revenus et éviter que les faillites ne se multiplient, beaucoup d’États distribuèrent des allocations de substitution aux ménages et des subventions aux entreprises. Ces mesures eurent pour conséquence qu’au cours des périodes de fermeture, les revenus diminuèrent moins rapidement que les achats ; ainsi, l’épargne des ménages augmenta, en particulier au sein des classes moyennes et supérieures.

À l’été 2021, la vaccination aidant, les mesures de restriction furent progressivement levées dans la plupart des pays du monde. Une partie de cette épargne fut alors dépensée, ce qui eut pour effet de stimuler l’activité. Mais ces dépenses de consommation se sont rapidement heurtées à des goulets d’étranglement dans la production et l’acheminement des marchandises. Les prix des matières premières et de certains composants électroniques augmentèrent ; une pénurie de main-d’œuvre apparut, en particulier aux États-Unis et au Royaume-Uni9, traduisant une difficulté d’ajustement entre l’offre et la demande sur le marché de l’emploi10. Les mêmes problèmes se produisirent dans le secteur des transports de marchandises. À l’automne 2021, on estimait qu’il manquait près de 400 000 chauffeurs routiers en Europe11. La désorganisation des chaines logistiques entraina des ruptures d’approvisionnement et une forte hausse des coûts. Certaines chaines de production furent contraintes de s’arrêter, faute de composants et de matière première, ce qui renforça la pénurie.

Finalement, au début de l’année 2022, à l’exception du Japon, tous les pays du G7 connaissaient une forte poussée inflationniste.

Allemagne

Canada

États-Unis

France

Italie

Japon

Royaume-Uni

4,89 %

5,14 %

7,48 %

2,85 %

4,84 %

0,5 %

4,90 %

Tableau 1.1 : Évolution de l’indice des prix à la consommation entre janvier 2021 et janvier 202212

Dans sa chronique du New York Times, l’économiste américain Paul Krugman estimait, en décembre 2021, que cette inflation serait vraisemblablement transitoire, car pour l’essentiel liée à la désorganisation des chaines d’approvisionnement qui succéda à la reprise post-covid13. Il notait aussi que la hausse des dépenses de consommation des ménages était insuffisante pour expliquer à elle seule la hausse des prix. Le choc, selon lui, venait non d’une hausse globale de la consommation, mais d’un changement dans les comportements d’achat. Libérés du covid, les ménages se tournèrent davantage vers l’achat de biens que vers les services14. Or, la production et l’acheminement de biens manufacturés sont plus longs et plus complexe que la production de services. Ce sont donc principalement ces difficultés d’approvisionnement et la pénurie de main-d’œuvre dans les secteurs concernés qui expliqueraient les tensions inflationnistes.

Pour résumer, la première chose qu’il faut dire sur la monnaie est que son pouvoir d’achat n’est jamais entièrement garanti. Si chacun peut librement décider d’acheter à tout moment ce qu’il souhaite, et donc si, à l’échelle individuelle, la monnaie dispose bien d’un pouvoir d’achat, cela n’est pas forcément vrai à l’échelle de l’économie dans son ensemble. La crise du covid démontre que la richesse disponible dans une société est toujours étroitement liée à la capacité de son économie à produire et à acheminer des biens et des services jusqu’aux acheteurs finaux. Sans capacité productive, c’est-à-dire sans l’économie réelle, la monnaie ne vaut rien.

LA CRÉATION MONÉTAIRE

Les intellectuels néolibéraux qui se retrouvèrent en 1938 au colloque Walter Lippmann15 pour refonder la doctrine libérale avaient parfaitement conscience de la fragilité de la valeur de la monnaie. L’effondrement de l’étalon-or au début des années 1930 et surtout l’expérience de l’hyperinflation allemande des années 1921-1923 étaient dans tous les esprits. La leçon qu’ils tirèrent de ces épisodes était qu’il est primordial de défendre la stabilité de la valeur de la monnaie. Dans le régime d’étalon métallique qui avait cours au XIXe siècle, la question de la stabilité monétaire ne se posait pas puisque la monnaie était convertible en or ou en argent à un taux défini légalement. À partir du moment où la convertibilité de la monnaie n’a plus été assurée, il avait fallu trouver une autre manière de garantir sa valeur. Pour les néolibéraux, la stabilité monétaire implique de contrôler ce que les uns et les autres peuvent dépenser. Concrètement, cela signifie qu’il faut limiter le rythme d’expansion de la masse monétaire en le maintenant au niveau de la croissance du PIB.

Comment de la monnaie nouvelle apparait-elle dans l’économie ? La plupart des gens croient que c’est la banque centrale qui crée la monnaie en faisant tourner ce qu’on appelle la « planche à billets », c’est-à-dire l’imprimerie qui crée physiquement les billets de banque. Cette monnaie physique, qu’on appelle fiduciaire, ne représente pourtant qu’une toute petite partie de la monnaie en circulation. L’essentiel de la monnaie utilisée lors des achats se présente sous la forme d’une écriture sur les comptes bancaires. Cette seconde forme de monnaie est dite scripturale. Elle circule via des transferts de compte à compte, par des chèques, et surtout par des paiements en carte bancaire ou via smartphone.

Appelons « masse monétaire » le stock de monnaie directement disponible pour des achats. Cette dernière est essentiellement constituée des monnaies fiduciaire et scripturale. Cependant, toute monnaie fiduciaire, ou tout compte crédité, ne relève pas forcément de la masse monétaire. D’ordinaire, les billets qui sortent de l’imprimerie nationale ne sont pas de la monnaie au sens de la définition qui vient d’être énoncée. En effet, ils ne sont pas utilisables directement pour des achats. Ils n’en sont toujours pas lorsqu’ils sont acheminés dans les distributeurs ou dans les coffres des banques de dépôt. Pour qu’ils fassent partie de la masse monétaire, il faut qu’ils soient distribués à une personne susceptible de les dépenser. Autrement dit, le billet de banque se transforme en monnaie lorsqu’il sort du distributeur, et non lorsqu’il est imprimé.

Les retraits aux distributeurs n’augmentent pourtant pas la masse monétaire globale, pas plus qu’ils n’augmentent le pouvoir d’achat de ceux qui effectuent ces retraits. Tout retrait d’argent liquide est imputé sur le compte bancaire afférent. Un retrait correspond donc à une transformation de monnaie scripturale en monnaie fiduciaire et non à un ajout de nouvelle monnaie dans l’économie. En fin de compte, il faut constater qu’à aucun moment, l’impression de nouveaux billets de banque n’augmente la masse monétaire. Voilà pourquoi l’image de la planche à billets comme outil de création monétaire est fausse, même si elle est visuelle et, de ce fait, abondamment diffusée dans les journaux télévisés.

C’est donc par l’ajout de monnaie scripturale sur les comptes des agents économiques que la masse monétaire augmente. Mais, en règle générale, cette monnaie scripturale ne provient pas non plus de la banque centrale, car cette dernière n’opère pas directement avec les ménages et les entreprises. Le rôle d’une banque centrale est avant tout de garantir l’accès des banques commerciales aux liquidités afin d’éviter le blocage des systèmes de paiement. En effet, pour qu’une opération de paiement ait lieu, il faut non seulement que le compte de la personne qui effectue le paiement soit crédité, mais il faut aussi que le compte de sa banque dispose du montant du transfert, car les virements bancaires impliquent aussi un virement de banque à banque lorsque les deux personnes concernées sont clientes d’établissements différents. Si la banque ne dispose pas de ces liquidités, il lui faut se refinancer soit en empruntant auprès d’une autre banque sur le marché interbancaire, soit en contractant un crédit de refinancement bancaire auprès de la banque centrale.

Pour résumer, dans les systèmes bancaires contemporains, la monnaie circule à deux niveaux. Le niveau le plus élevé, dans lequel opère la banque centrale, concerne les relations entre banques. La monnaie qui circule dans cette sphère n’est pas à la portée des ménages et des entreprises ; on dit qu’il s’agit de monnaie centrale. Elle ne génère donc aucune dépense réelle et ne fait pas partie de la masse monétaire utilisable pour des achats. Pour que de la nouvelle monnaie se présente dans l’économie réelle, il faut d’une manière ou d’une autre qu’elle apparaisse dans les comptes des ménages, des entreprises et des administrations. Or, cela n’est possible que d’une seule façon : par le crédit bancaire. C’est donc lorsqu’un agent économique emprunte auprès de sa banque que de la nouvelle monnaie apparait dans l’économie réelle. On retrouve ici le lien intime entre monnaie et dette : non seulement la monnaie est une forme de créance en elle-même, mais la création monétaire n’est possible que lors d’une opération de crédit.

Figure 1.1 : Représentation schématique des systèmes monétaires contemporains

On dit parfois que les banques créent la monnaie. Ce n’est que partiellement exact. Ce sont les crédits que les ménages, les entreprises et les administrations publiques contractent auprès des banques qui créent la monnaie. Les banques ne peuvent créer de l’argent seules et sans contrepartie. Elles ont besoin d’emprunteurs qui ont des projets d’achat ou d’investissement. L’argent est donc créé à la demande, mais pas n’importe comment. L’emprunteur devra convaincre son banquier du sérieux de son projet et de ses capacités de remboursement, car les non-remboursements d’emprunt sont imputés directement sur les résultats des banques. Ces dernières risquent la faillite si les défauts de crédit se multiplient.

L’argent est créé lors de l’emprunt ; il est détruit lors du remboursement. Comme la somme des emprunts croît plus vite que la somme des remboursements, la masse monétaire augmente tendanciellement.

Ce qu’il faut retenir de ce qui précède est que, dans les systèmes monétaires tels qu’ils fonctionnent aujourd’hui, les banques centrales ne créent pas de monnaie, car elles ne distribuent pas d’argent directement aux entreprises et aux particuliers. De plus, dans la plupart des pays développés, elles ne financent pas directement les États. Dans ces conditions, on comprend que de la nouvelle monnaie n’apparait dans l’économie qu’à l’occasion des opérations de crédit bancaire.

LES PRINCIPES DU MONÉTARISME

À présent que la nature et l’origine de la monnaie sont clarifiées, revenons à la pensée néolibérale. Les néolibéraux estiment que l’instabilité monétaire, l’inflation, a pour origine une expansion trop importante de la masse monétaire. Comme nous venons de le voir, la création monétaire se fait via le crédit. Aussi, pour contrôler l’expansion de la masse monétaire, il suffirait de contrôler le crédit.

Du point de vue des néolibéraux, l’allocation des crédits dans l’économie devrait être organisée dans le cadre d’un processus de marché. Selon eux, il existe une offre de crédit qui émane des banques et des épargnants, et une demande de crédit qui émane des emprunteurs, chaque côté du marché étant en situation de concurrence. Le prix du crédit correspond au taux d’intérêt. Il varie en fonction de l’offre et la demande. Si l’offre de crédit est supérieure à la demande – ce qui est le cas lorsque l’épargne est abondante et cherche à se placer –, les taux d’intérêt tendent à baisser, ce qui renforce la demande de crédit et rééquilibre le marché. Dans le cas contraire, les taux d’intérêt augmentent, ce qui incite l’épargne à se placer. Autrement dit, dans la vision néolibérale, le marché du crédit devrait fonctionner exactement de la même façon que tous les autres marchés. Il tendrait ainsi à s’équilibrer naturellement par les variations des taux.

Mais cette vision pose un problème. Elle est incompatible avec le fonctionnement des systèmes monétaires contemporains. En effet, nous avons vu plus haut qu’il existe un taux d’intérêt qui, du fait de sa nature, ne peut être un taux de marché : c’est le taux de refinancement bancaire. Ce taux émane d’une institution publique – la banque centrale – qui est en situation de monopole. Comme cela a été expliqué, ce taux ne concerne que les opérations de refinancement. Il influence aussi le marché du crédit interbancaire. Ces opérations servent à combler les besoins en liquidités des banques et concernent traditionnellement des crédits à court terme, sur quelques jours ou quelques mois ; ils sont donc différents, et en général bien plus faibles, que les taux à moyen et long terme auxquels les ménages et les entreprises empruntent. Pour autant, le taux de refinancement bancaire exerce une influence sur la propension des banques à prêter. Un faible taux de refinancement diminue le coût d’accès à la monnaie pour les banques et donc augmente les marges qu’elles font sur les crédits qu’elles accordent. Cela leur permet, dans un second temps, de diminuer les taux d’intérêt dont bénéficient les emprunteurs et de stimuler les demandes de prêt et la création monétaire.

Nous verrons dans le chapitre suivant pourquoi les néolibéraux tiennent à l’idée que l’économie fonctionne à partir de prix de marché et non à partir de prix administrés. Mais le fait est que les systèmes bancaires contemporains fonctionnent sur la base de prix administrés : les taux d’intérêt proposés par les banques centrales. Il existe donc une contradiction entre le système de représentation néolibéral, qui dispose que tous les prix doivent émaner de rapports de force entre l’offre et la demande, et la réalité des marchés interbancaires, qui reposent sur des prix de monopole.

La fixation du taux de refinancement relève de ce qu’on appelle la politique monétaire. Les néolibéraux considèrent que la politique monétaire constitue « l’offre de monnaie ». C’est, bien sûr, un raccourci, puisque la politique monétaire ne concerne directement que le niveau supérieur du système monétaire et qu’elle ne crée pas de monnaie directement. Elle permet en revanche d’influencer la création monétaire, puisqu’un faible taux de refinancement permet de stimuler le marché du crédit bancaire.

Lorsqu’on baisse le taux de refinancement bancaire et qu’on favorise le crédit, on parle de politique monétaire expansionniste. À l’inverse, si l’on rend l’argent plus cher pour les banques en augmentant le taux de refinancement, la politique monétaire est qualifiée de restrictive.

Comment, et surtout par qui, la politique monétaire doit-elle être conduite ? Le point de vue néolibéral est que, si elle est laissée à la discrétion du pouvoir politique, la politique monétaire tendra à fixer les taux d’intérêt à un niveau trop faible. Un gouvernement élu aura tendance à privilégier la création d’emplois. Or, une façon simple de créer des emplois est de mener une politique monétaire expansionniste. En diminuant le coût du refinancement, on pousse les banques commerciales à baisser leurs taux longs, ce qui favorise l’investissement à crédit des entreprises et les emprunts des ménages. Cela soutient la demande et donc l’activité économique.

Les néolibéraux voient d’un mauvais œil cette immixtion des gouvernements au sein de ce qui devrait fonctionner comme un marché concurrentiel. Des taux d’intérêt structurellement faibles, pensent-ils, désorganisent l’économie. Premièrement, ils poussent à de mauvais investissements. Lorsque le crédit est peu onéreux, le nombre d’opérations potentiellement rentables augmente. De ce fait, les entreprises deviennent moins regardantes sur la qualité de leurs investissements ; cela peut même les inciter à privilégier la spéculation financière ou immobilière au détriment des investissements productifs. Deuxièmement, les taux faibles incitent les ménages à emprunter, ce qui peut conduire à leur surendettement. Enfin, last but not least, des taux d’intérêt faibles tendent à augmenter le volume de crédit bancaire, ce qui fait croitre la masse monétaire. Pour les néolibéraux, ce surcroit de création monétaire fragilise la monnaie et débouche inéluctablement sur de l’inflation, ce qui nuit à la capacité des agents à se projeter dans l’avenir et obère la prospérité économique.

L’idée selon laquelle l’inflation a toujours pour cause une hausse de la masse monétaire est à la base du monétarisme. Le monétarisme est fondé sur le postulat de la neutralité de la monnaie, car selon eux, elle n’est qu’un moyen d’échange. Une monnaie « neutre » signifie que l’accroissement de la masse monétaire ne peut modifier en profondeur l’activité économique. Son seul effet durable est d’affaiblir la valeur de la monnaie et d’accélérer l’inflation. Par exemple, selon la vision monétariste, si la masse monétaire d’une économie stationnaire augmente de 10 %, cela débouchera à moyen terme sur une inflation de 10 % sans modifier fondamentalement l’emploi ou la croissance économique.

L’idée d’une inflation d’origine monétaire est très ancienne, mais c’est l’économiste américain Milton Friedman (1912-2006) qui en reformule la théorie à partir de 195616. Niant tout effet positif à long terme des politiques monétaires expansionnistes, le monétarisme friedmanien se donne pour objectif de contrôler strictement la dynamique de la création monétaire en empêchant les gouvernements de l’utiliser comme instrument pour soutenir l’emploi. Pour Friedman, l’expansion du crédit peut favoriser ponctuellement l’activité lorsqu’elle n’a pas été anticipée. Mais, d’une part, cet effet sera de courte durée et l’économie ne tardera pas à revenir à son dynamisme initial, et, d’autre part, les conséquences seront négatives sur la stabilité des prix. Le risque est qu’à force de mener des politiques monétaires accommodantes, les gouvernements finissent par engendrer une accélération toujours plus forte de l’inflation qui aboutirait à une perte de confiance envers la monnaie de la part de la population.

Dans l’imaginaire monétariste, les politiques monétaires expansionnistes ressemblent au comportement d’un drogué ou d’un alcoolique qui, pour obtenir les effets de sa drogue, est contraint d’augmenter sans cesse les doses qu’il prend. C’est une métaphore que Friedman affectionne particulièrement :

Nous avons de nombreuses preuves que le taux moyen d’inflation sur une période donnée n’a aucune relation avec le taux moyen de croissance ou le niveau moyen de chômage. […] Ce n’est pas l’inflation qui produit un stimulus, c’est seulement une inflation plus élevée que ce à quoi vous vous attendez, c’est seulement la surprise. Si vous vous y habituez, cela ne sert à rien. C’est exactement comme pour l’alcoolisme et la toxicomanie. Quand une personne commence à boire, il suffit d’un verre pour la rendre joyeuse. Mais une fois que son corps s’y est habitué, il lui en faut un peu plus, et très vite, elle prend la moitié d’une bouteille. De même, avec les drogues, il faut des doses de plus en plus fortes pour obtenir le même effet. Il en va de même pour l’inflation. Au fur et à mesure qu’un pays s’habitue à des taux d’inflation de plus en plus élevés, il faut une dose plus forte pour obtenir un effet stimulant17.

Non seulement Friedman pense que la croissance de la masse monétaire n’a que peu d’effet sur l’activité et produit une accélération de l’inflation, mais il estime que, lorsque l’inflation est là, les gens s’y habituent, ce qui fait qu’il est très difficile d’en sortir, à moins d’accepter la baisse temporaire de croissance et la hausse du chômage qu’entrainerait inéluctablement une politique monétaire restrictive. Les gouvernements ont rarement le courage de mener ces politiques, affirme Friedman. Pour cette raison, la seule façon de lutter efficacement contre la hausse des prix serait d’éviter d’accroitre la masse monétaire en premier lieu, ce qui implique de dépolitiser la gestion de la monnaie, c’est-à-dire d’enlever aux élus leur capacité d’influencer les politiques monétaires.

TROIS GRANDES ÉCOLES DU MONÉTARISME

Le monétarisme est partagé par tous les néolibéraux. Il constitue l’essentiel du pilier « stabilité des prix » du système de représentation néolibéral18. Si elles partagent le même objectif de dépolitiser la gestion de la monnaie, les écoles néolibérales se distinguent quant aux moyens à mettre en œuvre pour y parvenir19.

Pour Friedrich Hayek (1899-1992) et l’école néolibérale autrichienne, la politique monétaire ne devrait tout simplement pas exister. Il estime en effet que les systèmes monétaires contemporains sont fondés sur un « dangereux monopole20 » qu’il conviendrait de démanteler. « À l’exception de la période de 200 ans de l’étalon-or, pratiquement tous les gouvernements de l’histoire ont utilisé leur pouvoir exclusif d’émettre de l’argent pour frauder et piller le peuple21 », écrit-il. C’est ce monopole monétaire gouvernemental qui expliquerait l’inflation : « si les gouvernements veulent rester en place dans le contexte politique actuel, ils n’ont pas d’autre choix que d’utiliser leurs pouvoirs au profit de groupes particuliers – et leur principal intérêt est toujours d’obtenir de l’argent supplémentaire pour des dépenses supplémentaires22 ». Afin de contrer ce monopole, la solution que propose Hayek est de supprimer le principe du cours légal en autorisant tout le monde à utiliser avec la monnaie de son choix. Ces monnaies pourraient, par exemple, être celle d’un autre pays, ou émaner d’une institution privée. Protégées au même titre que des marques commerciales, les monnaies privées seraient contrôlées par leur banque d’émission et défendues contre les contrefaçons23. Hayek estime que, dans un régime de concurrence monétaire, la valeur des monnaies serait mieux préservée que dans le système actuel qui repose sur des monnaies étatiques en situation de monopole. Les ménages et les entreprises auraient intérêt, estime-t-il, à utiliser la monnaie dont la valeur est la plus stable dans le temps24.

La position de Hayek, appelée free banking, (banque libre) et dont s’inspirent aujourd’hui les systèmes de cryptomonnaies, est plutôt marginale chez les auteurs néolibéraux. S’il admet que, dans l’histoire, l’interventionnisme monétaire des États « était au moins aussi souvent une source d’instabilité et d’inefficacité que l’inverse, et que la principale « réforme » de la période, à savoir la création du système de la Réserve fédérale, a en pratique fait plus de mal que de bien25 », Milton Friedman est peu convaincu par la proposition de Hayek. Il craint que la multiplication des systèmes monétaires au sein d’une économie n’engendre d’importants problèmes pratiques, n’augmente les coûts de transaction et ne pose des problèmes pour quantifier la valeur, la monnaie étant une unité de compte indispensable au calcul économique. Dans un article coécrit avec l’économiste Anna Schwartz, il souligne que, même si « laisser les arrangements monétaires et bancaires au marché aurait produit un résultat plus satisfaisant que celui qui a été obtenu par l’implication gouvernementale26 », la révolution monétaire proposée par Hayek apparait peu praticable. Pour les auteurs, il faudrait attendre des décennies pour qu’une monnaie privée puisse bénéficier d’une confiance suffisante lui permettant de devenir une concurrente sérieuse du dollar américain27.

La solution de Milton Friedman et des monétaristes américains pour dépolitiser la politique monétaire est plus simple à mettre en œuvre, car elle ne nécessite pas de révolutionner les systèmes monétaires contemporains. Il s’agirait de contraindre la banque centrale à suivre des règles strictes visant à écarter tout risque d’interventions discrétionnaires. « Notre conclusion personnelle, écrit-il, […] est qu’une règle monétaire rigide est préférable à une gestion monétaire discrétionnaire par la Réserve fédérale28. »

C’est dans un célèbre article de 1968 que Friedman explique le plus clairement sa profession de foi monétariste. Il juge que le principal problème posé par les autorités monétaires est que, pressées par le gouvernement pour répondre aux aléas des cycles économiques, elles ont tendance à surréagir et à fluctuer entre des politiques expansionnistes dès que l’emploi diminue et des politiques restrictives lorsque l’inflation se met à accélérer trop fortement.

La raison de cette propension à réagir de manière excessive semble claire : l’incapacité des autorités monétaires à tenir compte du délai entre leurs actions et les effets sur l’économie. Elles ont tendance à déterminer leurs politiques en fonction des conditions actuelles, mais celles-ci n’affecteront l’économie que six, neuf, douze ou quinze mois plus tard. C’est pourquoi elles se sentent obligées d’appuyer trop fort sur le frein ou l’accélérateur, selon le cas.

Pour ma part, je préconise toujours que l’autorité monétaire aille jusqu’au bout pour éviter de telles fluctuations en adoptant publiquement une politique visant à obtenir un taux de croissance régulier d’un encours monétaire déterminé. Le taux de croissance précis, comme le montant de la masse monétaire, est moins important que l’adoption d’un taux déclaré et connu29.

D’une certaine manière, la proposition de Friedman rejoint les conclusions de Hayek. En effet, si l’action des banques centrales se limite à suivre une règle stricte de croissance monétaire, cela revient à empêcher toute politique monétaire. La banque centrale n’aurait pratiquement aucune marge de manœuvre, se limitant à suivre les recommandations d’un algorithme calculant la croissance de la masse monétaire.

La dernière approche monétariste est celle des ordolibéraux. On identifie souvent l’ordolibéralisme à l’école de Fribourg et aux économistes allemands. Mais tous les ordolibéraux ne sont pas de nationalité allemande, et tous les Allemands de cette école de pensée n’ont pas nécessairement eu de lien institutionnel avec l’université de Fribourg. C’est par exemple le cas de l’économiste allemand Wilhelm Röpke (1899-1966), l’un des représentants les plus influents de l’ordolibéralisme. Dès les années 1920, Röpke s’intéresse à la théorie des cycles économiques. À l’instar des Autrichiens Friedrich Hayek et Ludwig von Mises (1881-1973), il estime que les crises financières sont les conséquences de politiques monétaires trop accommodantes qui auraient conduit à une expansion excessive du crédit. S’il reconnait que l’administration d’une « dose d’inflation donne dans un premier temps une impulsion nouvelle à l’économie30 », Röpke fait aussi le parallèle entre ces impulsions monétaires et des injections de morphine ou la consommation d’alcool. Dans les deux cas, ces stimulations artificielles finissent par produire le « changement maladif du processus économique » et font au système économique plus de mal que de bien à long terme31.

Röpke déduit de ces analyses que la politique monétaire doit être détachée de la pression politique. Il propose donc, plusieurs décennies avant Friedman, que l’expansion de la masse monétaire soit strictement encadrée par des règles. Dans un ouvrage publié en anglais en 1936, il résume ainsi sa pensée.

La manière de façonner une politique monétaire et de crédit qui atteigne cet objectif de neutralité de la monnaie est une question dont l’élucidation n’en est actuellement qu’à ses débuts […]. Il est cependant déjà clair qu’une politique monétaire neutre devrait consister en une préservation beaucoup plus stricte de la constance de la quantité de monnaie qu’une politique de stabilisation des prix ; nous pouvons même dire que, contrairement à toutes les idées traditionnelles sur la nécessité d’un système monétaire « élastique », le maintien constant de la quantité de monnaie doit être la règle, et la modification de sa quantité, l’exception32.

Lorsque la Seconde Guerre mondiale prit fin, les économistes ordolibéraux gagnèrent une influence considérable en Allemagne, en particulier grâce à Ludwig Erhard (1897-1977). Économiste de formation, Erhard obtint son doctorat à l’université de Francfort en 1925. Politiquement, c’était un libéral, même si, en raison de ses fonctions au sein d’un institut financé par l’industrie allemande, il a été amené à travailler avec le régime nazi. Une fois la paix rétablie, il rejoignit l’école ordolibérale et gagna alors une grande influence politique. À l’issue de l’élection fédérale de 1949, il fut nommé ministre de l’Économie du gouvernement de Konrad Adenauer, un poste qu’il garda jusqu’en 1963 et qu’il cumula avec la fonction de vice-chancelier à partir de 1957. Il conclut sa carrière politique en devenant chancelier de la République fédérale d’Allemagne (RFA) de 1963 à 1966.

Erhard est considéré comme l’architecte du « miracle » économique allemand de l’après-guerre. Pendant ses années de pouvoir, il mena une stricte politique monétariste, faisant de la lutte contre l’inflation l’un de ses principaux objectifs33.

Confronté à l’épreuve de sa mise en pratique, le monétarisme allemand n’est cependant pas parvenu à imposer un contrôle de l’expansion monétaire de la manière dont le recommandait Röpke, en agissant directement sur la masse monétaire. Dans les faits, il s’est appuyé sur un autre outil : une banque centrale strictement indépendante du pouvoir politique et chargée d’un mandat limité à l’objectif de stabilité des prix. Cette stratégie, qui fut la marque de la politique monétaire allemande, fut poursuivie sans discontinuer jusqu’à la création de la monnaie unique européenne. Ainsi, la Bundesbank fut longtemps considérée, avec la Banque nationale suisse, comme la banque centrale la plus indépendante au monde, et sa politique monétaire, comme l’une des plus restrictives34.

Finalement, que ce soit par l’instauration d’une concurrence entre les monnaies, par l’observance d’une règle rigide d’expansion monétaire ou par l’institution d’une stricte indépendance de la banque centrale pourvue d’un mandat fondé sur l’objectif de stabilité des prix, les doctrines monétaristes poursuivent toutes le même but : instaurer une gestion dépolitisée de la politique monétaire en renonçant par avance à tout usage des instruments monétaires qui ne soit pas concentré sur la lutte contre l’inflation.

Une fois réglé le problème spécifique du taux de refinancement bancaire, la pensée monétariste peut alors déployer sa logique en favorisant la création, dans la partie basse du système monétaire, d’un vaste marché financier où circulent les titres de créance et où règne la concurrence la plus étendue possible. Tant que les taux d’intérêt qui régulent le marché interbancaire ne sont pas manipulés par une autorité gouvernementale, le reste du système financier – les rapports entre les agents de l’économie réelle et les institutions financières – peut être soumis aux lois du marché. Nous verrons dans le chapitre 4 que ce second objectif des monétaristes, l’instauration d’un marché financier dérèglementé et soumis aux seules lois de la concurrence, n’a pas été atteint avant le tournant néolibéral des années 1980.

L’objet de la suite de cet ouvrage est de montrer comment – et pourquoi – les doctrines monétaristes, qui ont progressivement conquis le milieu académique dans les années 1970, qui sont devenues dominantes dans les années 1980, qui ont inspiré la plupart des politiques monétaires et financières dans les années 1990 et 2000, se sont heurtées au réel et ont fini par être progressivement abandonnées.

Le plus curieux dans cette histoire est que l’abandon de la vision monétariste s’est fait pour l’essentiel dans la pratique, après 2008, sans qu’aucune nouvelle théorie monétaire ne se soit imposée dans le monde académique. Nous vivons donc aujourd’hui une période étrange de l’histoire économique. Les conceptions monétaristes continuent d’exister dans les têtes de la majorité des économistes et des experts, elles continuent de guider les représentations de la majorité des gouvernements… alors qu’elles ont presque entièrement disparu des politiques menées par les autorités compétentes. C’est cette dissonance cognitive que nous allons chercher à comprendre et qui va guider notre réflexion.

Le chapitre suivant se propose de réfléchir à la manière dont le monétarisme s’inscrit dans le schéma plus global du mode de pensée néolibéral. Il montrera notamment pourquoi la question du prix de marché constitue un enjeu central dans cette pensée.

Notes

1. Aglietta, M., P. Ould Ahmed et J.-F. Ponsot (2016), La Monnaie, entre dettes et souveraineté, Odile Jacob, p. 73.

2. Graeber, D. (2013), Dette : 5 000 ans d’histoire, Les Liens qui libèrent, p. 63-64.

3. Aglietta et al. (2016), op. cit., p. 73.

4. Voir infra figure 6.2, p. 234.

5. Source : Banque centrale européenne, agrégat M2 au 31/12/2021 (consulté le 01/03/2022).

6. Commission européenne, European Economic Forecast, Winter 2022, Institutional paper 169, ISSN 2443-8014.

7. Le PIB correspond à la richesse qui a donné lieu à des transactions monétaires au cours d’une certaine période. Il inclut la richesse marchande ainsi que la richesse non marchande produite par les administrations publiques et les associations caritatives. Précisons que seule la part marchande du PIB est mise sur le marché et donc achetable (convertible en monnaie).

8. Dans la zone euro, la dépense de consommation des ménages représente environ la moitié du PIB. En 2022, les ménages européens devraient donc consommer environ 17,5 milliards d’euros par jour en moyenne, soit 245 milliards d’euros en deux semaines.

9. « It’s not quite the Black Death, but worker shortage hits UK firms hard », The Guardian, 12/02/2022.

10. Pizzinelli, C. et I. Shibata (2022), « Has COVID-19 Induced Labor Market Mismatch? Evidence from the US and the UK », FMI, Working Paper No. 2022/005.

11. « Europe’s trucker shortage becoming ’extremely dangerous’ », Financial Times, 13/10/2021.

12. Source : OCDE (2022), Inflation (CPI) (consulté le 06/03/2022).

13. Krugman, P. « The Year of Inflation Infamy », The New York Times, 16/12/2021. Quelques mois plus tard, la guerre russo-ukrainienne éclatait, faisant exploser les prix de certaines matières premières et renforçant la désorganisation des chaines de production.

14. En janvier 2022, la consommation des ménages américains était 4,5 % plus élevée qu’en février 2020, la consommation de biens durables, 24,6 % plus forte, et la consommation de services, 0,9 % plus faible. Source : Bureau of Economic Analysis, données corrigées des variations saisonnières (consulté le 02/03/2022).

15. Sur le colloque Lippmann, lire Audier (2012b), op. cit. ; et Cayla (2020), op. cit., p. 144-164.

16. Friedman, M. (1956), « The Quantity Theory of Money – A Restatement », dans Friedman, M. (dir.), Studies in the Quantity Theory of Money, The University of Chicago Press, Chicago, 1956, p. 1-21.

17. « Milton Friedman Speaks: Money and Inflation (B1230) ». Conférence de Milton Friedman enregistrée à l’université de San Diego en 1978, disponible sur YouTube : https://www.youtube.com/watch?v=B_nGEj8wIP0. L’extrait cité commence à 44’25’’. Voir aussi : Friedman, M. (1980), « Why Inflation is Like Alcoholism », The Listener, 24 avril 1980.

18. Voir la figure 0.1 en introduction, p. 24.

19. Dans cette section, seules les approches originales du monétarisme – celles antérieures aux années 1980 – seront abordées. Bien qu’elles introduisent de nouveaux concepts tels que les anticipations rationnelles, la crédibilité des banques centrales, les cryptomonnaies… les théories monétaristes plus récentes constituent essentiellement des raffinements des approches originelles et ne modifient guère leur philosophie de base.

20. Hayek, F. (1976a), Choice in Currency: A Way to stop Inflation, Institute of Economic Affairs, p. 16.

21. Ibid.

22. Ibid., p. 14.

23. Hayek, F. (1976b), The Denationalization of Money, Institute of Economic Affairs, p. 46.

24. Pour Hayek (1976a) et (1976b), la loi de Gresham selon laquelle « la mauvaise monnaie chasse la bonne » ne s’applique pas dans ce modèle, car les monnaies n’ont pas l’obligation d’être acceptées, contrairement à la situation décrite par Gresham. Les monnaies perçues comme mauvaises risqueraient donc d’être refusées par les vendeurs et de disparaitre au profit des monnaies qui inspirent confiance.

25. Friedman, M. et A. J. Schwartz (1987), « Has Government Any Role in Money? », dans Schwartz, A. J. (dir), Money in Historical Perspective, University of Chicago Press, Chicago, p. 292.

26. Ibid., p. 311.

27. Ibid., p. 312.

28. Ibid., p. 292.

29. Friedman, M. (1968), « The Role of Monetary Policy », The American Economic Review, vol. 58, no 1, p. 16.

30. Röpke, W. (1926), « Zins, Preis und Konjunktur », Bankwissenschaft. Zeitschriftc für das Bankwesen, vol. 3, no 1, p. 2-9, cité par Solchany, J. (2015), Wilhelm Röpke, l’autre Hayek. Aux origines du néolibéralisme, Publications de la Sorbonne, Paris, p. 175.

31. Ibid.

32. Röpke, W. (1936), Crises and Cycles, William Hodge & Company, Limited, Londres, p. 151.

33. C’est du moins l’analyse qu’en fait le professeur de droit David Gerber, spécialiste américain de l’ordolibéralisme : « Pendant près de deux décennies, la pensée ordolibérale a également joué un rôle prédominant dans l’orientation des décisions de politique économique en Allemagne. Ludwig Erhard a consciemment appliqué ses principes fondamentaux dans la formulation et la mise en œuvre de la politique économique allemande. Il poursuivit avec vigueur et constance l’objectif principal de l’ordolibéralisme, à savoir la lutte contre l’inflation, ce qui permit à l’Allemagne de faire de la stabilité monétaire la marque de sa politique économique pendant plus de quatre décennies. » Gerber, D. J. (1994), « Constitutionalizing the Economy: German Neo-liberalism, Competition Law and the “New” Europe », American Journal of Comparative Law, vol. 42, p. 25-84, p. 68.

34. Alesina, A. et L. H. Summers (1993), « Central Bank Independence and Macroeconomic Performance: Some Comparative Evidence », Journal of Money, Credit and Banking, vol. 25, , no 2, p. 151-162.

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