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ISBN : 978-2-02-148626-1

© Éditions du Seuil et La République des Idées, novembre 2021

www.seuil.com

Ce document numérique a été réalisé par Nord Compo.

Introduction

Le rôle protecteur des banques centrales

Le rôle des banques centrales suscite de nombreux fantasmes et de légitimes incompréhensions. Comment peuvent-elles en quelques jours créer autant d’argent pour prêter aux banques et acheter de la dette publique ? Cette création monétaire n’est-elle pas fictive ? Faut-il d’ailleurs une banque centrale, puisque les banques commerciales créent aussi de la monnaie, lorsqu’elles octroient des prêts, ou que les crypto-monnaies privées comme le bitcoin ne cessent de prendre de l’ampleur ?

L’absence apparente de limites à l’action des banques centrales, après la crise financière de 2008, a suscité d’autant plus d’interrogations que sonnait le rappel au respect des règles budgétaires et à la modération salariale. Leur achat de dette publique, pour financer les mesures gouvernementales de soutien à l’économie, lors de la pandémie de Covid-19, a encore semé le doute : l’image d’institutions austères et mal connues détonne avec leur pouvoir de financer tout ce qu’elles veulent.

Ce livre défend l’idée que les enjeux de la création et de la politique monétaires doivent faire l’objet d’une reprise en main démocratique. Ils sont aujourd’hui trop importants pour être discutés de manière technique par des autorités indépendantes. Protéger uniquement la population et l’État contre les vicissitudes des marchés financiers tout en maintenant la valeur de la monnaie est la raison d’être historique de ces institutions. La banque centrale assume en outre aujourd’hui un rôle essentiel dans le maintien, la légitimité et le financement de l’État-providence qui s’est mis en place depuis la Seconde Guerre mondiale pour protéger la population contre les aléas et transférer des ressources économiques dans le temps.

Réduire l’incertitude

En tant que « banque-providence », la banque centrale doit être intégrée aux débats et aux institutions démocratiques, et non comme une gestionnaire purement technique traitant de sujets isolés du reste de la politique économique et sociale.

Il ne s’agit pas de remettre en cause l’indépendance des banques centrales, c’est-à-dire le principe selon lequel ces dernières prennent leurs décisions sans pression de la part du gouvernement et du Parlement. Les autorités administratives indépendantes font légitimement partie de nos démocraties1. En outre, l’histoire des banques centrales montre combien l’indépendance a toujours été, à divers degrés, une de leurs caractéristiques. Leur existence même se justifie par le fait que l’on considère que la monnaie est gérée de manière plus efficace par une institution autonome du ministère des Finances.

Toutefois, les contreparties de l’indépendance (responsabilité, transparence et réflexivité) doivent être renforcées et mieux adaptées aux actions actuelles des banques centrales. Indépendance ne signifie pas absence de concertation et de coordination avec d’autres politiques : c’est ce qui a été trop longtemps oublié.

Assumer le rôle protecteur de la banque centrale, et redéfinir son indépendance, est d’autant plus nécessaire que – comme d’autres administrations publiques depuis le tournant libéral des années 1980 – la politique des banques centrales a parfois été détournée des principes de l’État social, avec des conséquences néfastes sur l’économie, la stabilité financière et les inégalités. On a vu des banquiers centraux plus préoccupés de donner des leçons de libéralisation du marché du travail ou de privatisation des systèmes de retraite que de tenir leurs objectifs de stabilité financière ou de cible d’inflation.

Les banques centrales telles que nous les connaissons aujourd’hui (c’est-à-dire des institutions publiques, non soumises aux objectifs de profit d’actionnaires privés) sont nées en même temps que l’État-providence, et avec des objectifs similaires, au sortir de la Seconde Guerre mondiale. Le lien entre les banques centrales et l’État-providence est pourtant rarement explicité. Rappeler ce lien ne signifie évidemment pas demander à la banque centrale de verser des prestations sociales. Il s’agit de reconnaître que, comme d’autres piliers de l’État-providence, la banque centrale assure une fonction de gestion des risques et de réduction de l’incertitude dans les sociétés capitalistes.

C’est pour cette raison que de nombreuses banques centrales (y compris la Banque centrale européenne) ont dans leur mandat non seulement un objectif de stabilité des prix, mais également des objectifs en termes de plein emploi, de bien-être social, voire de protection environnementale. Ces objectifs impliquent de protéger l’économie contre les défaillances des banques et des marchés financiers et de fournir une alternative à ces derniers dans certains cas. Cela implique également de proposer une gestion de long terme et d’assurer une fonction d’assurance à cet horizon.

Cette fonction est moins évidente, mais d’autant plus importante aujourd’hui pour la gestion de la dette publique et la transition écologique. Elle repose sur une vision dynamique de la fonction assurantielle de l’État-providence, à laquelle participent aussi les banques centrales : investir et réguler aujourd’hui pour éviter d’indemniser demain. L’importance du long terme pour la politique monétaire a beaucoup été étudiée par les économistes concernant la stabilité des prix, mais cet objectif essentiel ne peut être considéré comme isolé d’autres objectifs sociaux et économiques.

Enfin, penser le cadre politique et économique de la banque centrale implique de bien délimiter son action. Il faut se prémunir contre les tentations peu démocratiques de confier les rênes de toute la politique économique au pouvoir de création monétaire. La politique monétaire doit réduire l’incertitude et soutenir d’autres politiques économiques et sociales, dans une perspective de coordination, et non s’y substituer. La première partie de cet ouvrage insiste sur ces distinctions importantes pour l’équilibre démocratique et sur la nécessité de ne pas assimiler la banque centrale à une banque publique d’investissement.

Nouveaux rôles

Les banques centrales sont traditionnellement en charge de la stabilité macroéconomique (éviter inflation et chômage trop élevés), de la stabilité financière (éviter les crises), de l’émission des billets de banque et de la surveillance des paiements. Ce livre met en lumière que, dans les années à venir, elles vont jouer un rôle clé dans trois nouveaux domaines : la transition écologique, la gestion de la dette publique et la mise en circulation d’une nouvelle forme de monnaie digitale pour contrer les initiatives privées (crypto-monnaie).

Leur action va donc nécessairement empiéter sur d’autres domaines de la politique économique et sociale, et leur indépendance juridique ne leur donne pas suffisamment de légitimité pour agir seules dans ces nouveaux domaines. Comment, dès lors, reconstruire la légitimité démocratique des banques centrales et rendre leur politique plus efficace pour le bien commun ?

Pour répondre à cette question, il convient de sortir d’une vision de la démocratie uniquement cantonnée à l’élection. Cette vision est paradoxalement partagée autant par ceux qui pensent l’indépendance de la banque centrale comme une hérésie que par ceux qui la défendent à tout prix au nom de l’argument selon lequel la stabilité monétaire est impossible si la politique monétaire est soumise au cycle des élections. Le rôle du Parlement est certes essentiel, y compris pour contrôler la banque centrale, mais la démocratie doit également se penser comme un ensemble de procédures non électorales et de fonctionnalités qui garantissent que les décisions soient transparentes, proportionnées aux objectifs, fondées sur une mise en présence d’arguments contradictoires et équilibrés, et que les décisions puissent toucher l’ensemble des citoyens.

J’avancerai quelques propositions de réforme, au niveau européen, pour mettre en accord les actes de la banque centrale avec ces principes. La principale serait de doter le Parlement d’une expertise économique lui permettant de discuter sur un pied d’égalité avec la banque centrale et, donc, de ne pas laisser à cette dernière la réflexion et les décisions impliquant l’avenir de notre système financier. Une institution – que l’on pourrait nommer Conseil européen du crédit –, dépendant du Parlement européen, pourrait se charger d’étudier les conséquences de la politique monétaire sur l’ensemble de l’économie et faire des propositions à la banque centrale pour que sa politique soit pleinement cohérente avec les autres politiques économiques et sociales européennes. Ce serait un premier pas vers un nouveau type de coordination entre la politique monétaire et les autres politiques touchant au financement de l’État-providence et des investissements (notamment écologiques).

Démocratiser les banques centrales implique également de récréer un lien singulier entre elles et les citoyens. En perspective historique, le rôle et le poids financiers des banques centrales se sont récemment accrus de manière inédite, alors que les services directs qu’elles rendent aux particuliers ou petites entreprises (échange de monnaie, dépôts ou prêts) ont au contraire presque intégralement disparu. Cette déconnexion n’est pas tenable, car il en résulte une totale méconnaissance des fonctions des banques centrales par les citoyens, incompatible avec une appropriation et un débat démocratique. Paradoxalement, la dématérialisation de la monnaie – et la création de monnaies digitales de banques centrales qu’elle implique – peut donner l’occasion de renouer ce lien en renforçant et rendant visible le service public de la monnaie.

Avant d’étudier le mode opératoire et les enjeux de la politique monétaire actuelle en Europe, puis de réfléchir à des réformes institutionnelles, demandons-nous à quoi sert une banque centrale et quel est son lien avec l’État-providence et le système bancaire et financier.

1. 

Pierre Rosanvallon, La Légitimité démocratique. Impartialité, réflexivité, proximité, Paris, Seuil, 2013 ; et Antoine Vauchez, Démocratiser l’Europe, Paris, Seuil, 2014.

Chapitre premier

Banque centrale, monnaie et État-providence

L’absence de débat serein et informé et de lieu de discussion institutionnalisé sur les questions monétaires pose en soi un problème. La politique monétaire touche au cœur de la dimension collective d’une société démocratique et de la légitimité de l’État. La confiance dans la monnaie est une condition nécessaire aux échanges économiques entre les individus autant qu’à la capacité de l’État de collecter des impôts et d’émettre de la dette publique. La politique monétaire repose sur cette confiance, tout en ayant pour objet de la maintenir.

Le système monétaire comme bien public

Le système monétaire est un bien public. C’est-à-dire que chacun en bénéficie sans que l’usage individuel compromette les usages des autres. L’argent, lui, évidemment, ne se partage pas et appartient à une seule personne à un moment donné. Mais la valeur de cet argent – de la monnaie – est un bien collectif. La société entière souffrira si l’argent ne vaut plus rien, s’il n’est plus accepté comme moyen de paiement, s’il est impossible d’emprunter temporairement pour résoudre des problèmes de trésorerie.

Le rôle d’une banque centrale est de garantir la stabilité de ce système monétaire contre les deux risques principaux qu’il peut engendrer : la forte inflation et la crise financière. L’inflation traduit la perte de confiance dans la monnaie comme moyen d’échange et de réserve de valeur. Anticipant que la monnaie ne vaudra bientôt plus rien, chacun cherche à s’en débarrasser au plus vite.

La crise financière est la perte de confiance dans le crédit, qui n’est normalement que la contrepartie de la monnaie1. La crise survient lorsqu’on anticipe que les banques ou autres emprunteurs (entreprises, ménages, État) feront défaut et que l’on refuse de leur prêter. Il est possible qu’une crise financière entraîne également une perte de confiance dans la monnaie et conduise donc à de l’hyperinflation (c’est-à-dire une croissance des prix supérieure à 50 % par mois environ).

Mais le contraire est en réalité plus fréquent : lors d’une crise bancaire ou financière, l’épargne s’accumule sous la seule forme qui sera jugée suffisamment sûre (monnaie de papier ou métallique, dette publique, monnaie étrangère, selon les cas) et le système se grippe, entraînant une baisse de la création de crédit et une déflation. La déflation caractérise une situation où l’activité économique – et donc les prix – baisse et où le chômage augmente.

Ainsi, une banque centrale doit garantir la confiance non seulement dans la monnaie (le moyen de paiement), mais aussi dans le système de crédit. Cela ne signifie pas qu’il faille sauver toutes les banques quelles que soient les circonstances, mais cela signifie que la banque centrale doit s’assurer que, si une quelconque institution financière fait faillite, cette dernière n’entraîne pas avec elle tout le reste du système financier.

Banque centrale et dette publique

Ce qui s’applique à une banque s’applique également au crédit de l’État, autrement dit à la dette publique. Si – comme c’est le cas dans la plupart des États modernes – la dette publique est un actif financier que les banques s’échangent et qu’elles détiennent en masse, alors la chute du crédit de l’État précipitera la chute du crédit privé. Assurer la stabilité du financement de l’État est donc une condition de la stabilité financière et monétaire.

Malheureusement, la question du lien entre la dette publique et la banque centrale est souvent formulée de manière binaire et peu réaliste : faut-il que cette dernière finance directement l’État par de la création monétaire ? Un tel financement serait-il un renoncement à l’indépendance de la banque centrale ?

Ces formulations posent mal le problème pour au moins deux raisons. Tout d’abord, l’indépendance de la banque centrale n’a pas toujours banni un financement monétaire direct (contrôlé et limité) de la dette publique2. Deuxièmement et surtout, les banques centrales conduisent leur politique en achetant et en vendant de la dette publique sur les marchés financiers. On ne parle pas de financement « direct », car il ne peut se faire explicitement à la demande de l’État3. Mais – et c’est le point clé – la banque centrale a besoin que le prix de la dette publique soit stable pour pouvoir mener sa politique monétaire et financière.

La dette publique est en effet un élément indispensable du fonctionnement des marchés financiers, car les banques et autres institutions financières l’utilisent comme une garantie pour emprunter plus. La dette publique doit, pour cela, être assimilable à de la monnaie, c’est-à-dire un actif très liquide que l’on peut s’échanger de manière sûre et rapide. Pour garantir la stabilité du système monétaire et financier, la banque centrale doit donc faire en sorte que dette publique et monnaie soient quasi substituables.

Dans nos économies actuelles, peu d’individus s’en rendent compte, puisque nous n’échangeons évidemment pas quotidiennement de la dette publique. Mais les banques et autres institutions financières le font. Et la fonction primaire de la banque centrale est bien d’être au centre du système bancaire et financier pour en huiler les rouages.

Banque centrale et État-providence

Ces principes aux fondements de la stabilité monétaire ne sont en rien nouveaux. Ils ont guidé l’histoire des banques centrales, en particulier depuis le XIXe siècle. Ces dernières les ont respectés avec plus ou moins de bonne volonté et de succès au cours du temps4. En cas d’échec, les économies firent face à une inflation incontrôlable (les hyperinflations à la suite des guerres ou, dans une moindre mesure, la période inflationniste des années 1970) ou des crises bancaires déflationnistes, comme lors de la Grande Dépression des années 1930. Au cours de l’Histoire, et surtout après la Seconde Guerre mondiale, ces principes sont devenus encore plus essentiels pour au moins deux raisons.

Premièrement, les sociétés sont de plus en plus bancarisées et financiarisées. Les salaires sont aujourd’hui versés sur des comptes bancaires et le recours des ménages au crédit bancaire est devenu un phénomène normal. Ce n’était pas le cas avant les années 1950. Deuxièmement, la dette de l’État a changé de nature avec le développement de l’État-providence. On désigne communément par « État-providence » les formes d’interventions de l’État dans les domaines social et économique, en vue d’assurer un service aux citoyens et de protéger ceux-ci contre les risques macroéconomiques et individuels entraînant une baisse de leur revenu (chômage, maladie, retraite, crise financière, etc.). Contrairement à l’époque où les banques centrales furent créées en Europe, le gouvernement ne s’endette plus pour financer les guerres, mais pour financer l’État-providence, c’est-à-dire le bien-être de la population (éducation, santé, justice). Les enjeux sociaux associés à la dette publique sont donc tout autres que ce qu’ils étaient avant la seconde moitié du XXe siècle.

Ainsi – sans que cela soit toujours explicite ou revendiqué –, la banque centrale ne peut se penser indépendamment de l’État-providence. Elle y contribue de manière directe, lorsqu’elle assure les conditions de financement de la dette publique. Elle l’est de manière indirecte en préservant les économies contre une trop forte inflation, ou contre les crises financières et la déflation qui saperaient les fondements et l’organisation de l’État. On dit à raison que la banque centrale est la banque des banques. Mais on tend à minimiser ou à relativiser le rôle qu’elle joue pour assurer la légitimité et le financement des États modernes.

Reconnaître le rôle de la banque centrale au sein de l’État-providence n’est pas nouveau. C’est justement pour cette raison que les banques centrales européennes ont été nationalisées et intégrées à l’administration publique après la Grande Dépression ou la Seconde Guerre mondiale, alors qu’elles n’étaient auparavant que des clubs de banquiers privés auxquels l’État confiait le privilège de l’émission et la gestion de la monnaie (toutefois contrainte par des réserves d’or).

Dans certains pays, comme la France ou l’Italie, on qualifia de « nationalisation du crédit » ce mouvement plus général de reprise en main du système financier par l’État, dans lequel s’inscrivaient les nouvelles fonctions de la banque centrale (et la fin de la primauté de l’étalon-or)5. Mais le rejet de leur trop grande intégration au sein de l’appareil d’État (considéré comme une cause de l’inflation des années 1970) et, surtout, le renouveau d’une confiance sans bornes dans l’autorégulation des marchés financiers au cours des années 1990 ont en partie éclipsé le rôle structurant de la banque centrale au cœur de l’État et du système financier. Ce rôle n’avait pourtant pas intégralement disparu. Mais il était placé en arrière-plan et invisibilisé par un discours idéologique visant à attribuer au « marché » les vertus d’une organisation sociale sous-jacente.

La crise financière de 2008-2009, la crise des dettes publiques européennes qui suivit, puis l’épidémie de Covid-19 ont remis en lumière le rôle de la banque-providence et, en particulier, l’assurance que cette dernière fournit au système monétaire et au financement de l’État. Pour bien comprendre la force et les enjeux de ce qui s’est passé, il est utile d’imaginer ce que serait aujourd’hui l’économie si les banques centrales n’avaient pas assumé ce rôle. La comparaison avec la Grande Dépression des années 1930 est à cet égard éclairante.

À la suite du crash financier de 1929, des crises bancaires se succédèrent pendant trois années en Europe et aux États-Unis. Mais les banques centrales laissèrent les banques faire faillite, car elles pensaient que la crise était un mal nécessaire à une économie rongée par la spéculation et l’immoralité (y compris des travailleurs). Dans certains pays comme l’Allemagne ou l’Autriche, cela entraîna également une crise de la dette publique. Les conséquences sont connues : des économies dévastées par la déflation et le chômage, puis par le nazisme et la guerre6.

En 2008, les banques centrales assumèrent au contraire le rôle qui leur avait été confié plus de soixante ans auparavant, lorsque, au lendemain de la Seconde Guerre mondiale, on décida d’en faire des entités intégrantes de l’État pour défendre l’emploi et le crédit public7. La réaction des banques centrales à la crise de 2008 sonna donc comme un rappel (tardif) de la rupture majeure qu’ont connue ces institutions à la suite de la Grande Dépression et de la Seconde Guerre mondiale, c’est-à-dire leur intégration au sein d’un appareil d’État visant à offrir aux individus une protection contre les crises.

Toutefois, le système financier a bien changé depuis 1945 : il s’est privatisé et libéralisé. Se pose donc à nouveaux frais la question des imbrications entre le rôle public de la banque centrale et les intérêts privés du secteur bancaire et financier ; autrement dit, de savoir si les banques centrales ont bien sauvé la population plutôt que les intérêts des banques.

Assurance et « démarchandisation »

Les décisions prises après 2008 ne sont aucunement étonnantes pour quiconque connaît le contrat social qui avait été noué entre banques centrales et États après la Seconde Guerre mondiale. Une vision étroite de l’indépendance juridique des banques centrales, gravée dans le marbre pour la plupart des pays dans les années 1990, avait pu laisser penser autrement.

Selon cette interprétation erronée, l’indépendance signifiait que la banque centrale pouvait se contenter de cibler l’inflation et que ses activités n’auraient aucune interférence avec l’organisation des marchés financiers ou la gestion de la dette publique. Cette croyance reposait sur une foi inébranlable dans le fonctionnement du marché économique libéral, oubliant que le rôle historique d’une banque centrale est aussi de protéger l’État et la société contre les errances et dysfonctionnements des marchés financiers.

Dans sa célèbre étude sur l’État-providence, Gøsta Esping-Andersen attribuait une autre caractéristique à l’État-providence : la démarchandisation (decommodification)8. En référence aux travaux de l’anthropologue et historien Karl Polanyi, la démarchandisation peut se définir comme la capacité (de l’État dans ce cas) de réduire la dépendance des individus par rapport aux forces du marché économique. C’est ce que fait un système de retraite par répartition, ou encore l’hôpital public et l’Éducation nationale.

1. 

Le crédit est l’opération par laquelle la monnaie est prêtée à quelqu’un. Mais cela ne signifie pas que la monnaie sous forme d’épargne préexiste nécessairement au crédit, comme le rappelle la formule usuelle « les crédits font les dépôts ». Voir chapitre II.

2. 

Pour le cas français, voir chapitre V.

3. 

Concrètement, cela signifie que l’État doit d’abord émettre sa dette et la vendre à des banques « aux conditions de marchés ». La banque centrale peut ensuite la racheter, mais rien ne l’y oblige.

4. 

Rappelons que, jusqu’au début du XXe siècle, les banques centrales sont des institutions essentiellement européennes. Le Japon est alors le seul pays non européen qui s’en est doté en 1897. Il fut suivi par les États-Unis en 1913.

5. 

Éric Monnet, Controlling Credit: Central Banking and the Planned Economy in Postwar France, 1948–1973, Cambridge, Cambridge University Press, 2018.

6. 

Barry Eichengreen, Hall of Mirrors : The Great Depression, the Great Recession, and the Uses-and Misuses-of History, Oxford, Oxford University Press, 2014 ; et Patrice Baubeau, Éric Monnet, Angelo Riva et Stefano Ungaro, « Les crises bancaires en France pendant la Grande Dépression : une histoire renouvelée », Revue d’économie financière, vol. 137, no 1, 2020, p. 329-336.

7. 

La direction de la Réserve fédérale des États-Unis (Fed) était déjà une administration publique dans l’entre-deux-guerres. Mais son statut fut considérablement changé en 1951, et l’objectif de plein emploi lui fut notamment attribué.

8. 

Gøsta Esping-Andersen, Les Trois Mondes de l’État-providence, Paris, Presses Universitaires de France, 2007, chapitre II.